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高增长高估值股票的陷阱

前几天因为事比较多,晚上睡得也不好,结果血压一直很低,然后我就天天后脑壳疼,和高原反应一样。下午我在工位上趴了一个小时,迷迷糊糊似乎睡了一小会儿。到晚上吃完晚饭终于好点了。

我在知乎上搜了搜,像我这种遗传性低血压的,绝大多数都是女同志,像我这样的男同志貌似是不多。以前我和朋友一起长跑锻炼,还没怎么累我就开始头疼,最后疼得实在是要裂开一样,最后只好停下来休息。我从小就缺少运动细胞,不爱动,可能也和血压很低有关吧。

超低的债券利率

刚和家里领导散步,临到家时在雪球上看到房地产公司债券融资利率好。不看不知道,原来现在万科A的5年期债券利率都低到2.56%了,而在3月时还有3%。

万科A的债券融资利率让人看到市场上的钱多到什么程度。但我们同时也要看到,同样是房地产公司,债券利率的差异真的有点大。万科A,保利地产,招商蛇口,金地集团,这几个经营稳健保守的地产龙头,其债券利率都在3%甚至更低。而金科股份,中南建设,阳光城都超过了6%。

可以参考一下下面这张图,可以看到AAA和AA企业债的利率近期都在加速下滑。

从数据来看,银行的钱真是多到泛滥了,这对于万科这种地产龙头自然是好事。其实债券利率不仅仅是一个融资成本的问题,从侧面也反映了市场对于该公司经营风险的判断,虽然也未必十分准确。仅从上面的债券利率来说,市场很显然是认可万科,招商,保利及金地它们的经营风险是极低的。

但反过来我们要想,这些债券大部分都是银行认购的,说明银行有大把的钱根本贷不出去。其实也不是贷不出去,主要还是无法为风险正确定价,为了规避巨额的资产损失,只要把贷款投放在最安全的企业。相对资产端利率的下行,银行负债端利率通常与资产端利率同向变化,但变化幅度没有资产端那么大。这使得在资产端利率下行时,银行的息差会缩小,这会影响银行的盈利能力。我想这大概率是后面几年银行要面临的现状。

不仅如此,由于疫情导致经济下行,潜在的坏账又会进一步侵蚀银行资产。综合来看,我觉得银行业向零售转型的压力会更大一些。而在诸多银行的竞争之下,招商银行和平安银行能否保持一枝独秀就需要重点关注了。

收入增长的极限到底在哪里?

说到房地产公司,我一直觉得在当前房地产公司已经进入存量竞争阶段,需要牢牢抓住头部的龙头,同时需要关注估值。因为我认为在当前高房价背景之下,地产公司尚需要考虑房价波动的风险。

而提到房价下跌风险,很多人总是很抗拒,总觉得这是不可能的事。我之前在讨论房价的空间时,总是会以美国人的收入作为未来20年中国人的收入上限,我觉得这还是合理的。

我想很多人都习惯于中国人收入的高增长了,以至于产生了一种惯性思维:经济会一直增长,而收入也会持续这样高增长。

实际情况可能不会如我们想象得这么美好。下面是美国的人均GDP,德国的人均GDP变化那么大,应该是汇率波动造成的。大家参考美国即可。可以看到,美国的人均GDP从2000年的4万美金增长到当前的超过6万美金。那么美国人的家庭收入是不是也会这样持续增长呢?

看一下下面这个数据。我需要提醒大家一下,下面的收入是税前收入。我们可以看到,美国人的家庭收入中位数已经徘徊了20年没怎么变化了。

下面这张图我都用了好几次了,再重复贴一遍。你可以看到其税后收入实际上只有4万美金左右。

如果你的信心已经大到中国的家庭收入能在20年内超过美国当前水平,那也算我没说。

按照当前这个汇率水平,那么美国家庭税后收入的中位数就是30万美金。如果20年后中国的整体水平能达到美国当前的水平,即人均GDP再增加6倍(年化增长9.4%),并且也可以达到与美国相当的收入分配水平,那么按当前的购买力计算,其收入也就可以达到4万美金了。

当然,如果你认为可通过人民币升值和GDP增长来实现,那么我们假设未来20年GDP增长保持5%,那么人民币升值就需要保持每年4.4%,20年后人民币兑美元就要达到2.9:1。而此时的4万美金,也仅相当于12万人民币。

如果以6倍家庭收入为合理房价,按套均面积100平米,则套合理价格为72万元,折合价格为7200元人民币(当前购买力)。当前中国的平均房价已经超过1万了。

当然,我们还可以考虑每年3%的通货膨胀率。这样20年后的合理房价就变为1.3万元,尚有30%的上行空间。当然,如果你可以忍受每年5%的通货膨胀,那么就还有90%的上行空间。

如果我们将过去的收入高增长当成永远的趋势,我们就会犯下致命的错误。而当前房价这种非理性的上涨,其实就是对收入永远高增长的错误预判。

高增长高估值的陷阱

不仅房价是如此,股票同样也如此。我们来看几个高增长公司。先看看苏宁易购吧,当年还是苏宁电器,这是当年的著名成长股:

下面是苏宁电器的净利润:

大家看到了吗?你所期待出现的因素,苏宁电器都展示给你了。短短的6年时间,公司的营业收入增长了15倍,公司的净利润增长了58倍,几乎每年翻倍!那么苏宁电器这种超级大牛股,走出下面这种走势难道不是太正常不过的事吗?

那么它以后还会继续沿着这条路径涨到月亮上去吗?

后来,它的走势就是这样的,请注意这是月K线:

其实类似的事,在当年的招商银行,万科A上面都上演过。我之前的文章都提到过。

人们太过于相信趋势了,以至于在一只股票最有投资价值的时候,你总是对它爱答不理,而当它已经走向巅峰即将没落时,人们的信心却达到了顶点。

我看到有些人可能被当前有些股票的持续下跌郁闷到了,时不时要打探一些消息以求安慰。你说投资机会怎么样才会到来?在低估时。怎样才会低估呢?大家都不看好时。大家为什么不看好呢?总是有各种各样的理由,并且,股价也总是不涨。

我们不能总是嘴里说着要买便宜货,但心里却总想着要追高。如要追高,那就是另外一番道理,至少不是说要买低估的道理了。只有偏见才会产生低估。

不过话要说回来,股市里同样存在很多低估值陷阱,看似低估实际并非低估。我们不能从一个极端走到另外一个极端。所谓的低估与否,仍是基于未来的。而我们如何判断未来?还是基于对公司基本面的了解的。

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